Negli ultimi decenni, le banche centrali, compresa la Federal Reserve (Fed), hanno sempre più fatto affidamento sui tassi di interesse per contribuire a modificare la crescita economica. La gestione dei tassi di interesse è il loro strumento di scelta perché può essere efficace e perché le banche centrali regolano l'offerta di moneta, il che incide direttamente sul costo del prestito. Tassi di interesse più bassi incentivano i mutuatari a indebitarsi e consumare mentre disincentivano i risparmi.
Purtroppo, una conseguenza crescente della promozione di tassi di interesse inferiori al normale per periodi prolungati è che i consumatori, le aziende e le nazioni crescono sempre più indebitati in percentuale del loro reddito. In molti casi, il consumo viene estratto dal futuro e speso oggi. Di conseguenza, in futuro sono necessari meno consumi e una porzione maggiore di reddito e ricchezza deve essere dedicata al servizio del debito accumulato rispetto alle iniziative produttive che altrimenti genererebbero reddito per aiutare a ripagare il debito.
Oggi, i tassi di interesse sono a livelli storicamente bassi in tutto il mondo. I tassi di interesse sono negativi in Giappone e in gran parte dell'Europa. In questo articolo, esponiamo i temi esposti in il rendimento negativo è il nuovo subprime , per discutere i meccanismi del debito a rendimento negativo e l'attuale mentalità degli investitori che investono in debito a rendimento negativo.
Investire la parola giusta nel descrivere un'attività che, se detenuta fino a scadenza, garantisce una perdita di capitale?
Meccanica a rendimento negativo
I rendimenti negativi non sono concessi solo al debito sovrano, poiché in Europa i titoli investment grade e persino alcuni debiti con rating spazzatura ora portano rendimenti negativi. Ancora più strano, Market Watch ha appena scritto di una banca danese che offre mutui a tasso di interesse negativo per i consumatori ( LINK ).
Potresti pensare
"Wow, posso stipulare un prestito a tasso di interesse negativo, ricevere pagamenti ogni mese o trimestre e poi rimborsare ciò che mi è stato prestato?"
Non è così che funziona, almeno non ancora.
Di seguito sono riportati due esempi che illustrano i flussi di cassa del prestatore e del mutuatario per il debito a rendimento negativo.
- Alcune delle obbligazioni scambiate con rendimenti negativi sono state emesse quando i rendimenti erano positivi e quindi avevano pagamenti di cedole . Ad esempio, nell'agosto 2018, la Germania ha emesso un'obbligazione di 30 anni con una cedola dell'1,25%. Il prezzo dell'obbligazione è attualmente di $ 143, rendendo il rendimento alla scadenza -0,19%. Oggi ti costerà $ 14.300 per comprare $ 10.000 del valore nominale dell'obbligazione. In futuro, riceverai pagamenti di coupon di $ 125 all'anno e alla fine riceverai $ 10.000 nel 2048. Nei prossimi 29 anni riceverai $ 3,625 in pagamenti di coupon ma perderai $ 4,300 in capitale, quindi l'attuale rendimento negativo alla scadenza.
- Le obbligazioni emesse con una cedola zero con rendimenti negativi sono simili nel concetto ma i meccanismi sono leggermente diversi dal nostro esempio di cedola positiva dall'alto . La Germania ha emesso un'obbligazione decennale che non paga cedole. Attualmente, il prezzo è 106,76, il che significa che un investitore avrà un valore nominale di $ 10.000 per l'acquisto di un valore nominale di $ 10.000. Nei prossimi dieci anni l'investitore non riceverà alcun pagamento di cedola e alla fine del periodo riceverà $ 10.000, con una perdita di $ 676. Più basso è il rendimento negativo alla scadenza, maggiore è il premio alla pari e maggiore è la perdita di capitale alla scadenza.
Sospettiamo che l'esempio 2, l'obbligazione a cedola zero emessa a un prezzo superiore alla pari, sarà il modello di emissione che andrà avanti per le obbligazioni a rendimento negativo.
Perché?
A questo punto, dopo aver esaminato i flussi di cassa sulle obbligazioni tedesche, probabilmente ti stai chiedendo perché un investitore farebbe un investimento in cui è quasi garantito che perdano denaro. Ci sono due ragioni principali che vale la pena esplorare.
Sicurezza : gli investitori che immagazzinano oro fisico in un deposito d'oro pagano una commissione per lo stoccaggio sicuro. Gli individui con gioielli costosi o altri ricordi pagano alle banche una tassa per usare le loro volte. I depositari, come Fidelity o Schwab, ricevono commissioni per la custodia delle nostre azioni e obbligazioni.
La memorizzazione di denaro, come deposito in una banca, è leggermente diversa dagli esempi precedenti. Mentre le banche sono un luogo più sicuro per conservare denaro rispetto a una volta personale, materasso o portafoglio, il fatto è che i depositi sono prestiti alla banca. Le banche tradizionalmente pagano ai depositanti un tasso di interesse in modo da avere fondi che possono prestare ai mutuatari a tassi più elevati rispetto al tasso sostenuto sul deposito.
Con tassi negativi in Europa e in Giappone, le rispettive banche centrali hanno sostanzialmente reso la conservazione dei depositi presso le banche simile alla conservazione di oro, gioielli e scorte - sono soggetti a una tassa di deposito sicura. Sfortunatamente, molte persone e società non hanno altra scelta che conservare i loro soldi in strumenti a rendimento negativo e devono prestare denaro a una banca e pagare una "tassa di deposito".
In base al rendimento reale, in altre parole adeguato all'inflazione, il fatto che un investitore esca anticipatamente prestando in un contesto di tassi di interesse negativo, dipende dalle variazioni del costo della vita in tale arco temporale. Le obbligazioni a rendimento negativo segnalano con forza che la Germania sarà in uno stato deflazionistico nei prossimi dieci anni. Con i banchieri centrali globali che fanno ogni possibile passo, legale e non, per evitare la deflazione e generare inflazione, scommettere sulla deflazione attraverso strumenti a rendimento negativo sembra una scelta sbagliata per gli investitori.
Teoria del folle maggiore: acquistare oggi un buono zero coupon per 101 con la promessa di ricevere 100 è un investimento negativo. Periodo. Comprare lo stesso prestito per 101 oggi e venderlo per 102 domani è un grande investimento. Mentre i rendimenti continuano a scendere ulteriormente in territorio negativo, i prezzi delle obbligazioni aumentano. Mentre l'acquirente di un'obbligazione a rendimento negativo potrebbe non ricevere una cedola, può comunque trarre profitto, e talvolta sensibilmente quando i rendimenti diminuiscono.
Questo tipo di mentalità commerciale rientra nella più grande teoria degli sciocchi. Per Wikipedia:
“In finanza ed economia, la più grande teoria folle afferma che il prezzo di un oggetto non è determinato dal suo valore intrinseco, ma piuttosto da credenze irrazionali e aspettative dei partecipanti al mercato. Un prezzo può essere giustificato da un acquirente razionale nella convinzione che un'altra parte sia disposta a pagare un prezzo ancora più elevato. In altre parole, si può pagare un prezzo che sembra "stupidamente" alto perché si può razionalmente aspettarsi che l'oggetto possa essere rivenduto a un "folle maggiore" in seguito. "
Più sinteticamente, qualcuno che acquista un'obbligazione che garantisce una perdita può trarre profitto se riesce a trovare qualcuno ancora più disposto a perdere denaro.
Analisi dello scenario
Facciamo ora una piccola analisi di scenario per comprendere la proposta di valore di detenere un'obbligazione a rendimento negativo.
Per tutti e tre gli esempi utilizziamo un legame di un anno per semplificare la matematica. I dettagli ipotetici del legame sono i seguenti:
- Data di emissione: 9/1/2019
- Data di scadenza: 9/1/2020
- Cedola = 0%
- Resa all'emissione: -1,0%
- Prezzo all'emissione: 101.00
Scenario più folle: in questo scenario, l'obbligazionista acquista il nuovo prestito obbligazionario a 101 e lo vende una settimana dopo a 101,50. In questo caso, l'investitore ottiene un rendimento del 495% o quasi il 29% annualizzato.
Normalizzazione: il prossimo scenario presuppone che i rendimenti tornino a livelli piuttosto normali e che il detentore venda l'obbligazione in sei mesi. Se il rendimento ritorna a zero in sei mesi, il prezzo dell'obbligazione scenderebbe a 100. In questo caso, il nostro investitore, dopo aver pagato 101,00, perderà l'1% nel periodo di sei mesi o il 2% annualizzato.
Conservazione fino alla scadenza: se l'obbligazione viene mantenuta fino alla scadenza, il detentore verrà rimborsato alla pari perdendo l'1% in quanto vengono pagati $ 100 alla scadenza su un'obbligazione acquistata per $ 101.
Sommario
Scrivere e pensare all'assurdità dei rendimenti negativi è faticoso e innaturale. Ci costringe a contemplare i concetti finanziari di base in modi che sfidano il buon senso e il pensiero razionale. Questo non è un white paper pedante che discute ipotetici trucchi magici della banca centrale e gioco di prestigio; si tratta di qualcosa che accade in tempo reale.
L'eccessiva politica monetaria è stata per decenni la stampella della crescita stimolata da un intenso desiderio di evitare e minimizzare correzioni economiche altrimenti sane e di routine. Fu alimentato dal culto della personalità che prese il sopravvento negli anni '90 quando Alan Greenspan fu etichettato come "Il Maestro". Lui, Robert Rubin e Lawrence Summers sono stati battezzati "The Committee to Save the World" dalla rivista Time nel febbraio 1999. Greenspan è stato poi oggetto di una biografia del famoso giornalista di Watergate Bob Woodward dal titolo famigerato Maestro nel 2000.
Sotto Greenspan e poi Bernanke, Yellen e ora Powell, la politica monetaria razionale e il riconoscimento dei cicli economici naturali hanno preso il posto di fondo per evitare questi cicli economici a tutti i costi .
Di conseguenza, i banchieri centrali di tutto il mondo stanno cercando di giustificare la logica folle dei tassi negativi.
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