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Organizzo una conferenza ogni estate chiamata VALUEx Vail . Vail è una pittoresca, bellissima e lussuosa località sciistica nascosta nelle splendide Montagne Rocciose, a circa 100 miglia da Denver.
Un giorno ho ricevuto un'e-mail da un lettore che chiedeva perché io, un investitore di valore, avrei tenuto una conferenza in un posto costoso come Vail. Ha suggerito che come vero investitore di valore avrei dovuto tenere la conferenza in un hotel da qualche parte vicino all'aeroporto dove i prezzi sono molto più economici. Il suo commento preciso è stato: "Pensavo che gli investitori di valore dovessero apprezzare le cose economiche".
Questa e-mail ha sfidato il mio valore di investimento. Mi ha fatto dubitare del mio valore investendo "valori". Aveva ragione quel lettore? Mi stavo allontanando dalle tradizioni degli investitori di valore? Forse dovrei rinominare la conferenza VALUEx Motel 6 e tenerla in un remoto hotel aeroportuale da 36 dollari a notte?
Ho riconosciuto che l'idea era un po' stupida, ma mi ha fatto riflettere: quali sono i valori del value investing?
Pensiamo alla bibbia del value investing: The Intelligent Investor di Ben Graham del 1949. Graham ha passato molto tempo a parlare di azioni a basso costo. Li ha definiti come quelli che commerciano a multipli prezzo-guadagno a una cifra, scambiano a uno sconto sul valore contabile o commerciano al di sotto del loro valore in contanti (net-net).
Graham ha posto grande enfasi sull'economicità statistica: il suo sapore di investimento di valore è tangibile, guardandoti in faccia. Richiede pochissima immaginazione. Hai solo bisogno di chiudere gli occhi, tapparti il naso, fare un respiro profondo e comprare tutto ciò che raschi dal fondo dell'abisso del mercato azionario - quello che Warren Buffett chiama l'approccio del culo di sigaro all'investimento.
Ma se l'unica cosa che ottieni dagli insegnamenti di Graham è comprare azioni statisticamente a buon mercato, allora ti stai ingannando. Questa analisi è unidimensionale e ignora molto di ciò che è importante.
In uno dei miei articoli, ho chiamato Charlie Munger "l'assistente di Warren Buffett". Jeff Matthews, un amico e autore di Pilgrimage to Warren Buffett's Omaha, mi ha inviato un messaggio appassionato dicendo: “Charlie non è un 'assistente'! Charlie ha cambiato la filosofia di investimento di Buffett. Gli aiutanti non lo fanno.”
Ha continuato: "Alla festa per il 90 ° compleanno di Munger, Buffett tirò fuori una vecchia lettera ingiallita che Munger aveva scritto nel giorno in cui Munger disse esplicitamente a Buffett che doveva cambiare - che la roba del mozzicone di sigaro non si sarebbe ridimensionata, che era meglio comprare buoni affari anche se il prezzo non era molto basso.
“Ho pensato che fosse sorprendente, forse la cosa più perspicace che avessi mai sentito su Munger. Non ne ha solo parlato; ha attivamente spinto Buffett a cambiare. Letteralmente, senza Munger non c'è Berkshire come lo conosciamo.
Munger ha trasformato Buffett da un investitore unidimensionale a un investitore tridimensionale. Le due dimensioni che ha introdotto sono la qualità e la crescita.
Un investitore di valore statistico non deve nemmeno essere bravo in matematica: le abilità di conteggio che hai acquisito all'asilo sono sufficienti. Finché il P/E del titolo che vuoi acquistare non supera il numero di cifre che hai su due mani, sei un investitore di valore di Ben Graham.
Ma come ha sottolineato Munger, questa strategia unidimensionale non è scalabile. "Hai solo poche opportunità nella tua vita di assemblare un portafoglio di titoli statisticamente economici (in faccia) che sono affari decenti. Tutte le altre volte, finirai per possedere molti cubetti di ghiaccio che si sciolgono.
Le dimensioni della qualità e della crescita possono mancare di tangibilità diretta - sono spesso più difficili da quantificare - ma sono fonti di valore molto importanti.
Diamo un'occhiata alla qualità. Un'azienda matura e di alta qualità che sta crescendo a malapena gli utili (pensa alla Coca-Cola) è come un'obbligazione protetta dall'inflazione. Questa società domina il suo settore e la sua attività esistente (parola chiave) genera un elevato ritorno sul capitale; ma non può far lavorare questo capitale a questi tassi elevati perché ha già una grande quota di mercato in un settore con una crescita simile al PIL.
Come investitore raccoglierai dividendi che cresceranno con l'inflazione. Guadagnerai o perderai denaro sul prezzo delle azioni a seconda dell'oscillazione del pendolo del prezzo verso i guadagni intorno al valore equo (par) (che apprezzerà anche in linea con l'inflazione).
Dal punto di vista odierno, in un mondo in cui gli investitori sono affamati di rendimento, le aziende mature di alta qualità si scambiano come sostituti obbligazionari molto, molto costosi: il loro pendolo P/E mette la loro valutazione molto al di sopra della pari.
La crescita è una dimensione delicata. Da solo significa molto poco e spesso può essere pericoloso. Un'azienda che ha registrato guadagni a un ritmo sostenuto in passato ma non aveva un vantaggio competitivo sostenibile (un fondamento di qualità) inviterà una concorrenza che distruggerà la redditività attuale e futura .
Quando combini la crescita con la qualità, tuttavia, la miscela è magica e si tradurrà in molto valore (pensa ad Apple). Questo valore risiede nei guadagni futuri. Un altro modo per dire la stessa cosa è: un'azienda di alta qualità con un alto ritorno sul capitale sposata con una pista di crescita significativa - la capacità di reinvestire ad alto tasso in futuro - creerà un valore significativo, che non sarà osservabile in potere di guadagno dell'anno scorso o anche del prossimo anno, ma tra anni.
Pensa ad alcuni dei migliori investimenti di Buffett: American Express e Geico. Entrambi avevano vantaggi competitivi significativi. Nel caso di Geico, vendeva direttamente ai consumatori e quindi era un produttore a basso costo in un'industria delle materie prime. American Express aveva semplicemente un marchio inattaccabile. Entrambi avevano un'enorme crescita in vista quando Buffett li ha acquistati.
Se l'Intelligent Investor di Graham è la bibbia dell'investimento di valore, cosa dovremmo imparare da esso?
Non scambiare azioni come faresti con le sardine; considerarli come proprietà parziale delle imprese. Mr. Market è lì per servirti, non il contrario. E ovviamente c'è il margine di sicurezza: acquistare azioni con uno sconto rispetto al loro valore. Ma uno sconto al "valore" non equivale a statisticamente a buon mercato.
Una stanza da 36 dollari a notte al Motel 6 vicino all'aeroporto, invasa da scarafaggi e cimici e con tubature discutibili, può essere statisticamente economica, ma non è un affare. Se tenessi la mia conferenza sugli investimenti in un hotel del genere, non ci sarebbe nessuno a parte i parassiti che sono già lì.
Vitaliy Katsenelson, CFA è CEO di IMA . Vitaliy ha scritto due libri sugli investimenti, pubblicati da John Wiley & Sons. Sta lavorando a un terzo - puoi leggere un capitolo da esso, intitolato I 6 comandamenti dell'investimento di valore qui ). Puoi leggere gli articoli di Vitaliy su ContrarianEdge.com . Puoi trovare le versioni audio dei suoi articoli su investor.fm .
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